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中性评级]顺丰控股(002352)首次覆盖:从高端快递到综合物流服务

  首次覆盖顺丰控股公司(002352)给予中性评级,目标价58.48元,对应55 倍2018 年市盈率。理由如下:

  快递主业唯快不破,品质为王。顺丰快递业务专注于商务件和高端电商件市场,以直营模式和航空运输为特点,时效性和满意度连续多年稳居行业第一,享受品牌溢价(顺丰单价收入23 元,远高于行业的13 元)。未来几年我们认为顺丰能够抵御来自通达系的竞争,因为:1)在商务件市场竞争的是时效、安全和品牌,顺丰的自营模式确保业务全程的掌控力,服务品质建立客户粘性,自有航空资源(全货机、机场配套、航权时刻)难以复制,时效优势继续保持;2)在高端电商件市场,顺丰以仓配服务进行差异化竞争(“仓+配”压缩干线运输时间,在发货速度、配送频率、配送时效上超越网络型快递公司),并且受益于电商中B2C 份额的持续提升。

  新业务发展势头迅猛,空间广阔。围绕速运物流主业,顺丰积极推进冷运、重货、同城配、国际在内的新业务,增长势头迅猛,已经接近盈亏平衡,随着业务体量进一步增长,将享受规模效应和经营杠杆,成为新的增长驱动力(我们预计2019 年占收入的22%)。冷链、重货、同城等市场规模巨大,将决定顺丰的长期成长空间(未来新业务有望占收入的50%)。向前看,顺丰的服务将延伸至产业链上下游的产、供、销、配等环节,成为一体化的综合物流服务商。

  顺丰目前市值2614 亿人民币,静态估值偏高(对应于56 倍2018 年市盈率),但优秀的企业值得以时间换取股价的空间(2019 年估值降至45 倍)。对比美国,UPS 和FedEx 都是4000 亿人民币收入的公司,UPS 市值高达6850 亿人民币。

  我们与市场的最大不同?我们认为未来几年内通达系仍无法在商务件和高端电商件领域与顺丰竞争,长远空间看各项新业务。